社论丨美国需重视其债务率及其金融市场风险
2019-09-20 08:30:27   来源:   

近日,美联储在数量和价格上都采取了宽松行动,这是不同寻常的。本周一,美国隔夜回购协议利率大幅飙升,迫使美联储不得不紧急向市场注入流动性,以满足银行的短期融资需求,并将联邦基金利率保持在目标区间内。当地时间周三,美联储将基准利率下调了25个基点,并将联邦基金利率调至1.75%至2.0%的区间。这是美联储连续第二次降息。

上一次紧急向市场注入流动性以应对美元荒,以及上一次预防性降息是在2008年左右,也就是雷曼兄弟倒闭前后。十年前,市场清楚有一条“风险明线”,即次贷衍生品出现问题;现在,市场并不清楚哪里存在风险,但贸易战带来的不确定性所产生的影响正在加大,再加上全球经济衰退、美国过高的债务水平和负收益率等因素,可能会刺激投资者进行“预防性的避险”,这种避险流动则可能引起真正的风险。

按照市场的解释,流动性紧张的原因在于企业9月15日要缴纳公司税,导致逾350亿美元的货币市场基金出现大规模赎回;美国财政部上周的国债拍卖规模超过了500亿美元,“虹吸”了货币市场中的流动性,等等。这可以解释为何流动性紧张,但不足以让人信服,也即是说,这种环境并非特殊,为什么以前相同的条件下就没有出现流动性紧张呢?

一个明显的信号是,国际买家正在撤离美国债券市场。上周美国10年期债券收益率从1.45%升至1.9%,显示出抛售的影响。一些外国投资者正在减持美国中长期国债,尤其是收益率曲线倒挂,甚至负利率的可能性增加,让投资者失去兴趣,作为法定的美国国债接盘侠的交易商必须买入,占用了更多的超额储备金。

另外有数据显示,自2018年6月以来,银行持有的美国国债增加了一倍多,从1000亿美元增至2000多亿美元。这些资产来自货币市场基金。如果货币市场基金因不满收益率出现资金外流,美国的融资市场将更加脆弱。与此同时,美国的公司债务规模过大,债务增长已经快于债务人收入的增长。他们的借贷主要通过不透明的影子银行,尤其是担保机构成为最大借款来源,这些贷款最终被设计成证券化产品。如果这些杠杆贷款第二大持有人共同基金的投资者为规避风险开始大量赎回,就会推高借贷成本,引爆市场。

另一个值得关注的问题是,一些投资者正在撤出股市,转向公司债市场,而上市公司则通过发行债券融资回购自己的股票,在过去几年,回购是美股持续上涨的主要动力之一,除了自身现金流之外,主要是杠杆贷款融资进行回购。问题是,上市公司是否会有充足的理由认为公司收入会持续增长,而不是相反。总之,不管是政府,还是企业,他们现在都在推动债务水平不断增长并创下新纪录,这不可持续。

随着融资需求和美国国债供应继续增加,以及一些外国投资者撤离,流动性紧张问题会持续存在,可能会令美联储重启量化宽松政策,维持脆弱的平衡。如果经济明显放缓并影响到企业经营,那么,杠杆贷款的风险就会大幅增加,投资者的忧虑以及采取回避风险的做法,可能会在整个市场起到连锁反应。流动性匮乏以及风险传染会加剧所有资产类别的波动性,考虑到普遍存在的高杠杆,美国所面临的风险并不像美国舆论所表达的那么微不足道。

即使市场的情况比较微妙,但是,美联储在下调利率25个基点至1.75%-2%的区间后,却发出信号,尽管存在贸易不确定性,但降息行动可能会就此止步,立场比市场预期的更加鹰派。这个表态更像是美联储逼迫美国政府尽快结束贸易战,消除不确定性,稳定经济,而不是让白宫依赖货币政策宽松继续支持其贸易政策。

美国政府发动贸易战的一个原因是,中国正在推动以去杠杆为主的金融整顿与改革进程中。但是,美国自身政府与企业的债务率都创下历史新高,依赖债务的增长一旦因为贸易不确定性而放缓,美国金融市场的风险会陡然增加。现在,美国最好的办法是结束贸易战,并重启央行的债券购买计划,维持经济与金融的稳定。

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